今年港股上市回溫，茶飲等消費股上市飽受追捧。以至于有企業(yè)股價出現(xiàn)翻倍式增長，脫離基本面，被外界質(zhì)疑過度炒作。追捧消費行業(yè)的人，大多看到的是行業(yè)空間大、品牌力強，有些還有加盟帶來的輕資產(chǎn)特性。然而反過來想，增長的確定性，其實不一定在大眾都看得見的地方，反而可能在冷門但是壁壘高的行業(yè)里。
最近就有這樣幾則新聞，引起了外界關(guān)注。5月26日，西非礦產(chǎn)大國幾內(nèi)亞宣布，撤銷其國內(nèi)129家礦業(yè)公司的勘探許可證，此前幾內(nèi)亞已經(jīng)零星撤銷了一部分企業(yè)的許可證。而更早前，印尼鋁土礦協(xié)會披露，中國企業(yè)在印尼設(shè)立的氧鋁廠普遍未采用政府指導(dǎo)價采購，導(dǎo)致大部分企業(yè)已經(jīng)暫停了作業(yè)。
這兩則新聞牽涉不少中資礦業(yè)企業(yè)，有這樣一家企業(yè)，卻同時在兩方的限制中成為了例外——中國宏橋（01378.HK）。它在幾內(nèi)亞從事鋁土礦業(yè)務(wù)的運營公司博凱礦業(yè)公司和贏聯(lián)盟港口公司依舊正常運營，在印尼組成的合資企業(yè)PT Well Harvest Winning，則是為數(shù)不多的接近印尼礦物基準價格的企業(yè)，運營合規(guī)、正常。
這種豁免已經(jīng)明顯體現(xiàn)了中國宏橋的產(chǎn)業(yè)壁壘。而更讓人驚訝的是，外界對鋁等涉及金屬礦產(chǎn)的行業(yè)，往往存在重資產(chǎn)、低利潤、價值不高的印象。但反觀中國宏橋，去年凈利潤暴增95%，連續(xù)兩年股息率超過10%，過去5年股價上漲超過6倍，完全顛覆了外界對這個賽道的印象。
從這份表現(xiàn)看，中國宏橋是不折不扣的“模范生”。而它之所以能做好鋁業(yè)這篇“大文章”，原因就在于它對產(chǎn)業(yè)鏈供給側(cè)的改寫。
全產(chǎn)業(yè)鏈“模范生”：夯實鋁業(yè)基本功
后視鏡里看過去容易，提前做出決定卻很難。十年前，當大多數(shù)鋁企還在議論產(chǎn)能過剩的話題時，中國宏橋做了一個十分超前的決定——遠赴幾內(nèi)亞投資鋁土礦。當時，外界對這個決策并不十分感冒：到海外開礦，有必要嗎？
時間是最好的證明者。如今，當中國鋁土礦對外依存度高達70%，當越來越多企業(yè)為原料穩(wěn)定供給發(fā)愁時，人們才發(fā)現(xiàn)宏橋當年那個“看似平常”的決策有多么重要。國內(nèi)鋁土礦資源不足且品位不高，和幾內(nèi)亞占全球三分之一的鋁土礦儲量，以及露天開采的低難度無法相比。缺了鋁土礦，“鋁土礦-氧化鋁-電解鋁-鋁加工產(chǎn)品”這條產(chǎn)業(yè)鏈從根上就轉(zhuǎn)不動。
而通過三國四方力量共建“贏聯(lián)盟”模式，中國宏橋與幾內(nèi)亞政府建立了深度合作關(guān)系，這種合規(guī)經(jīng)營的“模范生”作風，在最近幾周得到了最好的驗證。就在幾內(nèi)亞政府開展大規(guī)模礦業(yè)整治行動，上百家礦業(yè)企業(yè)受到影響、被迫停產(chǎn)或整改時，中國宏橋的合資公司贏聯(lián)盟卻完全不受影響，依然正常運營。這種差別待遇的背后，正是宏橋多年來堅持合規(guī)經(jīng)營、與當?shù)卣⒒バ抨P(guān)系的結(jié)果。
在印尼，類似的故事再次上演。印尼鋁土礦協(xié)會主席Ronald Sulistyanto最近的一番話，無意中為中國宏橋做了最好的廣告。他透露，在中國企業(yè)設(shè)立的氧化鋁廠中，69家礦企因為價格問題僅有15-20家還在維持生產(chǎn)，大量礦商因為無法獲得合理價格而暫停開采。但有一家企業(yè)例外——“唯一接近HPM政府指導(dǎo)價的是宏橋集團合資的WHW氧化鋁廠，WHW等個別企業(yè)給予了一定議價空間。”
這種被官方認可的“模范生”地位，讓宏橋在激烈的市場競爭中獲得了稀缺的供應(yīng)保障。當其他企業(yè)為了壓低采購成本而與當?shù)氐V業(yè)關(guān)系緊張時，宏橋卻通過合理定價贏得了長期合作伙伴。
建立扎實的鋁土供應(yīng)保障以來，中國宏橋持續(xù)深耕產(chǎn)業(yè)鏈，從幾內(nèi)亞到印尼，從鋁土礦開采到氧化鋁100%自給，再到全球最大的646萬噸電解鋁產(chǎn)能和下游深加工，最終構(gòu)建起一個完整的“鋁土礦-氧化鋁-電解鋁-再生鋁”價值閉環(huán)。控制全球較高比例鋁土礦產(chǎn)能的戰(zhàn)略價值，在全球供應(yīng)鏈緊張的今天顯得格外珍貴。而這種全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢的威力，則在2024年的業(yè)績中得到了充分體現(xiàn)：
營收1561.7億元，同比增長16.9%；凈利潤223.7億元，同比暴增95.2%；毛利率提升至27%。進入2025年，這種強勢延續(xù)：子公司山東宏橋Q1凈利潤63.57億元，同比增長46.46%，云南電解鋁成本更是環(huán)比驟降19%。每一個數(shù)字背后，都是全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)的體現(xiàn)。
成本控制“特優(yōu)生”：降本增效的教科書式答案
如果說全產(chǎn)業(yè)鏈布局展現(xiàn)了中國宏橋的戰(zhàn)略眼光，那么其在成本控制方面的表現(xiàn)，則堪稱行業(yè)教科書?！半p碳”目標下，當行業(yè)普遍面臨成本壓力時，中國宏橋的成本表現(xiàn)卻尤為亮眼：電解鋁完全成本控制在低于行業(yè)2000元/噸，噸鋁盈利超過3000元。2024年，中國宏橋的銷售凈利率達到15.72%，遠超行業(yè)4.35%的中值。
在鋁價波動較大的市場環(huán)境下，成本控制能力往往決定了企業(yè)的生死存亡。由于國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能天花板的存在，做大增量降成本的方式是有上限的，因此控制成本更需要從產(chǎn)業(yè)鏈的每個環(huán)節(jié)切入。宏橋能夠?qū)崿F(xiàn)如此優(yōu)異的成本表現(xiàn)，也離不開其在每個環(huán)節(jié)的精細化管理。
比如，電解鋁生產(chǎn)要么自備煤電，要么轉(zhuǎn)移到云南采用水電。在已經(jīng)通過全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢取得氧化鋁成本優(yōu)勢的情況下，宏橋?qū)﹄娏Τ杀?、預(yù)焙陽極成本等細節(jié)的把控十分到位，煤炭采購價下降110元/噸，陽極炭塊成本降低420元/噸，每一分錢的節(jié)約都在為最終的競爭優(yōu)勢做貢獻。
而在產(chǎn)能的戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)移上，從山東的火電產(chǎn)能轉(zhuǎn)向云南的水電產(chǎn)能，看似簡單的“搬家”，背后卻蘊含對產(chǎn)業(yè)鏈的深刻理解。目前，其云南水電鋁基地產(chǎn)能達到396萬噸，單位能耗下降15%，綠電占比提升至40%。既降低了成本，又符合了國家的環(huán)保政策導(dǎo)向，一舉兩得。
從“做題人”到“出題人”
經(jīng)過多年的積累，中國宏橋正在經(jīng)歷一個重要的角色轉(zhuǎn)換：從行業(yè)的“做題人”變成“出題人”，用經(jīng)過自己驗證的發(fā)展方式，進一步引領(lǐng)鋁業(yè)更新變革。這種轉(zhuǎn)換的背后，蘊含著巨大的投資機會。
從短期來看，中國宏橋的價值重估空間還很大。Q1的業(yè)績爆發(fā)只是一個開始，全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢在行業(yè)上行周期中將產(chǎn)生放大效應(yīng)。SMM數(shù)據(jù)顯示，截至今年4月底，國內(nèi)電解鋁和鋁棒庫存在快速下滑，與過去五年相比下降了28%，原因是需求端表現(xiàn)亮眼。在新能源、新基建需求持續(xù)爆發(fā)的大背景下，掌握全球較高比例鋁土礦產(chǎn)能的宏橋，顯然不只是在做行業(yè)的“跟隨者”，而是有能力推動行業(yè)發(fā)展方向演變，成為引領(lǐng)者。
圖源：SMM
縱觀鋁業(yè)風云，其實至少從去年開始，一眾企業(yè)都走在股價上漲的路上，原因是宏觀環(huán)境限制天花板，行業(yè)基本只有產(chǎn)能置換和改造需求，而終端需求旺盛，倒逼二級市場展現(xiàn)出超越其他板塊的彈性。這一點其實不僅出現(xiàn)在鋁業(yè)，但不是所有資源品行業(yè)都有類似中國宏橋的全產(chǎn)業(yè)鏈的“模范生”。作為行業(yè)代表，宏橋?qū)Ξa(chǎn)業(yè)理念的改變巨大，也從中收獲了最亮眼的表現(xiàn)，股價領(lǐng)漲整個板塊。
所以，據(jù)此推導(dǎo)，中國宏橋在長期視角下其實具備一種稀缺特質(zhì)：現(xiàn)金牛+高成長彈性的雙重屬性。它既能提供穩(wěn)定的分紅回報，又能在行業(yè)景氣周期中展現(xiàn)出強勁的增長動能。且在估值方面，本月宏創(chuàng)控股收購宏拓實業(yè)的重組交易得到確認，價值635.2億元的A股資產(chǎn)整合為估值修復(fù)提供了直接催化劑。港股與A股的估值差異，意味著這次資產(chǎn)注入不僅能優(yōu)化同業(yè)競爭，更能帶來價值重新發(fā)現(xiàn)的契機。
這樣的中國宏橋，五年六倍的股價表現(xiàn)只能算是基礎(chǔ)。真正的價值在于其持續(xù)創(chuàng)造價值的能力——每一次重大戰(zhàn)略決策都踩在了行業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵節(jié)點上，從十年前的幾內(nèi)亞布局到今天的資產(chǎn)整合，它展現(xiàn)出的前瞻性和執(zhí)行力令人印象深刻。
在一個資源為王的時代，提前布局全球資源、構(gòu)建完整產(chǎn)業(yè)鏈、掌握行業(yè)話語權(quán)的企業(yè)，注定會享受時代發(fā)展的紅利。信達證券、德邦證券、國海證券、西部證券等機構(gòu)均在其過往點評中指出，全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢令中國宏橋走在量價齊升的路上，它在電解鋁行業(yè)中可通過上下游同時取得收益，伴隨后續(xù)綠電鋁占比持續(xù)提升，其盈利能力及社會貢獻均有望持續(xù)增強。
只關(guān)注眼前的一畝三分地，不會取得今天的成果。中國宏橋能憑超前布局贏一個周期，也就有能力完美橫渡下一個周期。對于投資者而言，重新認識這個鋁業(yè)“模范生”，或許正是當下最值得關(guān)注的投資機會。
來源：港股研究社
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